Eksperter tog fejl

kapitalfonde Det var ulovligt, da TDC i 2006 forsøgte at tvangsindløse de aktionærer, der ikke ville sælge deres aktier til de nye ejere.

En trio bestående af de mest anerkendte eksperter i aktieselskabsloven tog grundigt fejl, da de i 2006 vurderede, at TDC's nye ejere havde lov til at tvangsindløse selskabets mindretalsaktionærer.

De herrer professorer og doktorer Erik Werlauff, Jesper Lau Hansen og Paul Krüger Andersen, mente, at det ikke var nogen hindring, at NTC - Nordic Telephone Company; dannet af fem af verdens største kapitalfonde - ikke havde 90 pct. af aktierne, før man lavede manøvren, mens andre juraeksperter som Jan Schans Christensen, Bernhard Gomard og Jan Presfeldt var ganske uenige.

Gode argumenter
Professor dr. jur. Jesper Lau Hansen var hurtigt parat til at anerkende fejlvurderingen.

»Der var gode argumenter på begge sider. ATP og Erhvervs- og Selskabsstyrelsen mente, at der ikke var klare holdepunkter i loven til at gøre som NTC havde gjort. På den anden side sagde NTC, at der var de holdepunkter, som modparterne efterlyste, og kunne henvise til en udtalelse fra Højesteret, der pegede i den retning. Det synspunkt lød meget fornuftigt i mine ører, men dommen er klar og tager tydelig stilling til fordel for det ene synspunkt, så den er helt fin,« siger Jesper Lau Hansen.

Dommen er desuden helt i tråd med det juraspeciale, som juristerne Morten Munch og Maria Birkkjær skrev om sagen på Københavns Universitet i efteråret 2006. Her konkluderede de frækt, at al juridisk fornuft talte for, at NTC ville tabe sagen, da de skrev:

»Tvangsindløsning vil således i begge tilfælde kræve, at majoritetsaktionæren på tidspunktet for tvangsindløsning besidder over 90 pct. af aktierne og en tilsvarende del af stemmerne. Er aktionæren ikke i besiddelse af en sådan majoritet, vil tvangsindløsningen som nødvendig konsekvens af minoritetsbeskyttelsen ganske enkelt ikke være muligt.«

»Jo længere, vi dykkede ned i sagens substans, desto mere stod det klart for os, at NTC ikke kunne vinde sagen,« siger Morten Munch, der i dag er advokatfuldmægtig i Philip & Partners.

90 pct. er 90 pct.
ATP foretrak det mere folkelige udtryk:

»90 pct. er 90 pct.,« da pensionsgiganten skulle udrede konsekvenserne af dommen.

Denne umiddelbart meget banale konstatering kostede desuden TDC en advokatregning på 1,8 mio. kr., og fortsat besvær med at skulle bakse rundt med ATP som mindretalsaktionær.

Da TDC blev købt af en række kapitalfonde i Nordic Telephone Company (NTC) i 2006, nægtede ATP at sælge sine aktier, fordi prisen på 382 kr. var for lav. Det samme gjorde flere andre mindre aktionærer, som derfor stak en kæp i hjulet på NTC's planer om hurtigt at erobre 90 pct. af stemmerne på generalforsamlingen, så TDC kunne blive tvangsopløst og kapitalfondene få 100 pct. kontrol med selskabet.

Da det ikke kunne lade sig gøre, forsøgte de nye storaktionærer at udnytte, at ikke alle aktionærerne mødte op på en ekstraordinær generalforsamling.

Det lykkedes derfor at få vedtaget en række ændringer i TDC-selskabets vedtægter, så NTC alligevel kunne tvangsindløse de mere end 10,1 pct. af aktionærerne, der ikke allerede havde solgt deres aktier.

Den finte ville Erhvervs- og Selskabsstyrelsen imidlertid ikke anerkende, og vedtægtsændringerne blev derfor ikke anerkendt. Ej heller ville TDC acceptere den smarte manøvre og stævnede straks TDC og NTC ved Østre Landsret. TDC og NTC svarede igen ved at stævne Erhvervs- og Selskabsstyrelsen.

TDC er blevet mere værd
I går afgjorde Østre Landsret så, at TDC og de nye ejere var alt for hurtige til at tvangsindløse de små aktionærer, og den danske telegigant vil således stadig være børsnoteret en rum tid endnu. Her koster aktien i dag omkring 220 kr., hvilket er en pæn merpris i forhold til 157 kr., der efter udbetaling af store udbytter svarer til det oprindelige købstilbud.

Derfor har direktør i ATP Bjarne Graven foreløbig haft ret i, at der er flere værdier i TDC, end købstilbuddet tog højde for, og han var derfor meget tilfreds efter domsafsigelsen, som han overværede samme med sine advokater i Østre Landsret.

»Vi er der, hvor vi hele tiden har ønsket at være. Vi ejer vores aktier i TDC og kan selv bestemme hvornår, til hvem og til hvilken pris vi vil sælge dem. Det har vi det godt med, fordi vi tror på, at værdierne er der,« siger Bjarne Graven, der supplerer, at hans fornemste opgave stadig er at få det størst mulige afkast af selskabets investeringer.

»Derfor er vores aktier stadig til salg, hvis nogen vil betale en god pris for dem,« siger Bjarne Graven, der er forsigtig med at vurdere, hvad andre mindre aktionærer kan lære af sagen.

»Med denne sag opstod der tvivl om, hvor små aktionærer var beskyttet. En god ting ved den klare dom er derfor, at man kun kan tvinges til at sælge, hvis køberen har mere end 90 pct. af aktierne.«

Behagelig sidegevinst
»Det har været en investeringssag for os mere end en principsag. Vi mente, at vi havde en aktie, som ville blive solgt for billigt, og når det er tilfældet, skal vi bruge de midler, der er nødvendige, også selv om det er tungt. At der så kommer en klar dom med nogen principielle konsekvenser, er blot en behagelig sidegevinst.

TDC meddelte kort onsdag, at man vil nærlæse dommen, før man beslutter sig for, om den skal ankes til Højesteret, eller om man skal bide i det sure æble og acceptere ATP's holdning.

Bestyrelsesformand i NTC Kurt Björklund understreger, at dommen ikke påvirker driften af TDC.

»Vi er fortsat meget glade for vores investering i TDC, og vi ser fortsat et stort potentiale i virksomheden. Afgørelsen vil derfor ikke betyde, at strategien for TDC nu pludselig skal ændres. TDC er inde i en god udvikling, og den støtter vi fuldt ud,« siger Kurt Björklund.

thomas.svaneborg@jp.dk

BRANCHENYT
Læs også