Midt i en brydningstid

Aktier Selv om de børsnoterede virksomheder mest har budt på positive signaler efter 1. halvår, er aktiekurserne gået nedad.

Vi lever i en brydningstid, hvor regnskabssæsonen for 1. halvår stærkt overvejende har budt på positive udmeldinger fra de børsnoterede virksomheders ledelser, mens nervøsiteten blandt investorerne for et fornyet tilbageslag i den globale økonomi har taget pusten af aktiemarkederne.

Bortset fra Vestas, hvis overvurdering af forventningerne nok primært kan forklares ved, at man ”periodiserede” lidt af 2010-indtjeningen frem for ikke at skuffe alt for meget i 2009, og Topdanmark, som er ramt af et skuffende investeringsresultat, har tendensen blandt de toneangivende C20-selskabers halvårsudmeldinger været positiv. Faktisk er der tale om ganske massive opjusteringer, naturligvis mest tungtvejende A.P. Møller - Mærsks løft, først i begyndelsen af juli og siden ved selve halvårsrapporteringen.

For at give et overblik over, hvordan de seneste måneds opjusteringer er slået igennem, har vi set på, hvordan vores estimater for den forventede 2010-indtjening for C20-selskaberne har udviklet sig siden den 31. marts. På daværende tidspunkt var det vores forventning, at de nuværende C20-selskaber samlet ville nå et nettoresultat i 2010 på 57,2 mia. kr. Inklusive de justeringer, som vi har foretaget i forbindelse med halvårsrapporteringen, er vores forventninger til indtjeningen for C20 for nuværende 79,4 mia. kr., svarende til en stigning på 39 pct.

Men paradoksalt nok har aktiemarkederne stort set ikke reageret på dette. Næppe pga. selskabernes mere opløftende udmeldinger om fremtiden, men fordi frygten for et ”douple-dip” sender mørke skyer ind over markederne. Således er markedsværdien for C20-selskaberne fra den 31. marts blot steget et par pct. til godt 1.100 mia. kr., og C20-indeksets P/E er dermed faldet fra 19,8 til 14,6.

Hvis de børsnoterede selskabers ledelser er mere optimistiske mht. fremtiden, hvorfor skal makroøkonomernes mere dystre, men sandsynligvis velmente udsigter for fremtiden så veje tungere.

Noget har med horisonten at gøre. De børsnoterede selskabers ledelser udtrykker normalt kun forventninger til udviklingen i indeværende regnskabsår, altså frem til næste helårsrapportering. Makroøkonomerne ser typisk lidt længere frem.

Men det er dog interessant at bemærke, at mange selskaber har formuleret langsigtede finansielle mål i forbindelse med offentliggørelse af strategiplaner etc. Disse er faktisk ganske interessante, da de ofte siger mere om forventningerne til de overordnede rammebetingelser for virksomhedernes fremtidige udvikling, end man ville forvente. Det betyder også, at man heri har et andet syn på den samfundsøkonomiske udvikling end den, som typisk bliver taget som udgangspunkt, nemlig OECD's, regeringens eller Nationalbankens økonomers forventninger.

Men aktiemarkedet er et tredje og på mange måder stærkt udtryk for, hvad forventningerne til fremtiden er ”på bjerget”. Når aktiemarkedet, som det er set på det seneste, falder til det laveste niveau i flere måneder, er det klart udtryk for, at investorerne, som skal sætte deres penge på forventningerne til udviklingen i selskabernes værdiskabelse, er blevet mere pessimistiske. Det tager lige lidt længere tid for OECD's, regeringens og Nationalbankens økonomer at gennemføre deres beregninger, og muligvis vil deres mere langsigtede approach gøre dem mindre tilbøjelige til at ændre deres respektive vurdering af fremtidsperspektiverne.

Et parameter, som bør tages med i betragtningen, er, at aktiemarkedet, ikke mindst det danske, er kommet ganske højt op i niveau oven på den af kreditkrisen foranledigede nedtur i efteråret 2008 frem til begyndelsen af marts 2009. Aktiekurserne reflekterer således ganske høje forventninger, og det øjeblik, man bliver lidt mere usikker på disse, vil det være helt naturligt at kræve en højere risikopræmie for at eje danske aktier, hvilket vil føre til en lavere værdiansættelse af aktierne.

Læs også