Hemmelige analyser: Nets kan være helt op til 44,6 mia. kr. værd

Hvis alt flasker sig for ATP og to amerikanske kapitalfonde, kan de se frem til øge værdien af Nets med 162 pct., siden de opkøbte virksomheden for to et halvt år siden.

Storbankerne Nordea og Danske Bank er med til at børsnotere Nets og har i den forbindelse udarbejdet detaljerede analyser af børskandidaten. De er hemmelige og forbeholdt udvalgte investorer, og for at undgå en spredning har Danske Bank endda nummeret de kopier, den sender ud til sine kunder.

Finans er kommet i besiddelse af begge bankers analyser, som afslører, at de har store forventninger til den pris, som investorerne er villige til at betale, når Nets i løbet af få uger sendes på børsen.

I det mest optimistiske scenario forventer Nordeas analytikere, at Nets kan prissættes til 44,6 mia. kr. i såkaldt enterprise value. Det er prisen for Nets inklusive dens gæld. Det skal ses i forhold til, at ATP og de to kapitalfonde Advent International og Bain Capital købte Nets for 17 mia. kr. i enterprise value i 2014. Altså en værditilvækst i det mest positive scenario på 27,6 mia. kr. eller 162 pct. på et par år.

»Omdannelsen af Nets har langt overgået vores forventninger, og har været en meget attraktiv investering for vores pensionsopsparere,« konstaterede adm. dir. Carsten Stendevad fra ATP da også i forbindelse med annonceringen af børsnoteringen i torsdags.

Nordea peger på, at væksten i Sverige skal overraske positivt, og at flere svenske banker skal outsource deres betalingsoperationer til Nets, hvis den optimistiske prissætning skal holde vand.

»På grund af opkøbet af online betalingsgatewayen Dibs og især Nordea Merchant Acquiring i december 2015 forventer vi, at Nets står stærkt i forhold til at øge indtjeningen fra den største nordiske økonomi, Sverige,« skriver Nordeas analytikere.

For Nordea er hovedscenariet dog, at Nets bliver børsnoteret til en markedsværdi i niveauet 33,5 til 39,5 mia. kr. svarende til 24-30 mia. kr. på gældfri basis. Et prisskilt på 36,7 mia. kr. er bankens basisscenario. Det svarer til en pris på 27,2 mia. kr. på gældfri basis.

Det vil prissætte Nets et sted imellem konkurrenterne Worldpay og Worldline, som det ifølge Nordea giver mest mening at sammenligne Nets med.

På mellemlangt sigt har Nets bedre vækstudsigter end Worldline, men ikke så gode som Worldpay, vurderer Nordea.

»Nets har en noget lavere risikoprofil end de to sammenlignelige virksomheder... Alt i alt ser vi i sammenligningen Nets som en afbalanceret aktør der tilbyder et vækstpotentiale, moderat risiko og en god lønsomhed,« sammenfatter Nordea.

Storbanken forventer, at overskuddet før skat på 523 mio. kr. sidste år vil mere end tredobles til 1.662 mio. kr. i 2018.

Danske Bank er en kende mindre optimistisk end Nordea, og opererer i sit mest optimistiske scenario, som banken kalder en »bull case«, med en markedspris (enterprise value) på 41,6 mia. kr. Altså 145 pct. i gevinst til ejerne siden 2014.

Ifølge Danske Bank kan en sådan prissætning retfærdiggøres, hvis Nets bl.a. formår at vokse organisk med 7,5 pct. om året frem til 2020 og skaber en solid vækst online gennem fortsatte opkøb. Og så må Nets ikke tabe nogle af de store kontrakter om bl.a. NemID, som skal i udbud den kommende tid.

»Nets, den ledende betalingsformidler i Norden, er positioneret til at drage fordel af den megatrend, at betalinger flytter til digital fra kontanter,« vurderer Danske Banks analytikere.

Danske Bank tror dog mest på, at Nets værdiansættes i niveauet 22-28 mia. kr. på gældfri basis. Det svarer til ca. 31,5-37,5 mia. kr. i samlet markdspris. Det betyder, at Danske Banks vurdering er præcis 2 mia. kr. lavere end Nordeas i hovedscenariet.

De to banker har nogenlunde samme forventninger til, hvordan Nets' nøgletal vil udvikle sig de kommende år. I 2018 forventer Danske Bank, at indtægterne er banket op i 8,0 mia. kr., hvor Nordea forventer 8,2 mia. kr., og der er kun 21 mio. kr. i forskel på bankernes forventning til EBITDA i 2018, hvor Danske Bank med 3.087 mio. kr. ligger højest.

Selv om begge banker har store forventninger til børskandidaten, oplister de også en række risikofaktorer, som kan gøre et køb af aktier i Nets til en dårlig investering.

Blandt risikofaktorerne nævner Danske Bank bl.a., at EU sandsynligvis vil fortsætte med at øge reguleringen af betalingssektoren, ligesom banken pointerer, at Nets er afhængig af få, store kunder, idet 34 pct. af nettoindtægterne betales af de 10 største kunder. Ny teknologi, eventuelle problemer med sikkerheden i betalingsløsningerne og fornyelse af vigtige kontrakter nævnes som andre risikofaktorer.

»Nets har en række væsentlige kontrakter/sektoraftaler, som er sat til at udløbe inden for prognoseperioden frem til 2020,« konstaterer Danske Bank.

Nordea peger på flere af de samme risikofaktorer, og nævner, at kontrakten om NemID skal genforhandles i november 2017, men at ledelsen forventer, at den bliver forlænget til 2018 eller 2019 uden problemer. Ifølge banken er flere datacentre herunder KMD i spil til at overtage kontrakten. Andre kontrakter skal genforhandles i 2018 og 2020, påpeger Nordea.

Jyske Banks bankanalytiker påpeger, at analyserne fra Nordea og Danske Bank skal læses i lyset af, at de to storbanker er hyret til at få Nets til at se så godt ud som muligt, så ejerne kan få selskabet børsnoteret til den bedste pris.

Når det er sagt, vurderer han dog, at Nets ser ud til at være en god investeringscase.

»Men den helt afgørende faktor for, hvor god en investeringscase Nets er, bliver selskabets kommende indbygning af dankortet i mobiltelefonen. Dankortet er danskernes fortrukne betalingsmiddel, men vi har en bevægelse hen imod mobiltelefonen og øget internethandel, og hvis Nets kan levere løsningen her, ser selskabet ud til at være godt rustet til fremtiden,« siger Thomas Eskildsen, bankanalytiker i Jyske Bank.

Nordea er såkaldt joint global coordinator og joint bookrunner i forbindelse med børsnoteringen, mens Danske Bank som joint bookrunner spiller en lidt mindre rolle. Men begge banker kan se frem til anseelige millionbeløb for at hjælpe med at bringe Nets på børsen.

Hverken Nordea eller Danske Bank har ønsket at stille op til interview.