Fed er »the known unknown« i andet halvår

Den største uventede gave, som investorer har fået i årets første halvår, er uden tvivl kommet fra de udeblevne renteforhøjelser fra verdens mægtigste centralbank - USA’s Federal Reserve.

Efter at have hævet sin styringsrente med 0,25 pct.-point i december 2015 var forventningen, at Federal Reserve ville fortsætte med at stramme sin pengepolitik og hæve renten her i 2016 to til tre gange á 0,25 pct.-point. I dag forventer det amerikanske rentemarked, at det næste renteløft på 0,25 pct.-point vil finde sted mellem fjerde kvartal 2017 og første kvartal 2018, altså mere end halvandet år senere end forventet for godt et halvt år siden. Denne ’gave’ har betydet, at både amerikanske obligationer og aktier har haft et fornuftigt forår med pæne positive afkast i begge markeder. Det har også betydet, at investorer er vendt tilbage til markeder, som var set som særdeles følsomme over for stigning i den amerikanske centralbanks rente, bl.a. emerging markets-obligationer, der efter første halvår er klart den bedst-performende aktivklasse.

Hvad er det så, der kan få banken til at ændre sin tone så afgørende på så kort tid?

Ja, det er ikke amerikansk økonomi i hvert fald. Både arbejdsmarkedet, ejendomsmarkedet og den underliggende inflationsudvikling er blevet styrket som Fed, og vi andre sammen med centralbanken, forventede 1. januar. Nej, det, der er sket, er ganske nyt i den amerikanske centralbanks historie. Centralbankchef Janet Yellen vægter åbenlyst globale politik og økonomiske forhold langt mere end tidligere set og nedtoner så samtidigt betydningen af aktuelle amerikanske økonomiske forhold i.f.t. den førte pengepolitik. Tidligere centralbankchefer som Bernanke (2006-2014) og Greenspan (1987-2006) havde derfor sandsynligvis allerede hævet renter flere gange i år og ikke udskudt den, som Fed nu signalerer.

Yellen har tilsyneladende fået den åbenbaring, at USA ikke kan tåle renteforhøjelser p.g.a. Brexit-usikkerhed, kinesisk valutasvækkelse, olieprisen og italienske bankkrise. Mulighederne er uendelige. Pointen her er, at den regel, som Fed fører pengepolitik efter, er ukendt for alle uden for centralbanken, hvorfor Fed med stor sandsynlighed kommer til at overraske finansmarkederne med andet halvårs førte politik.

Både it-krisen i 2000-2002 og finanskrisen (2008-2009) er eksempler på, hvad overdreven brug af pengepolitik kan føre med sig. Og jo længere Fed venter på at tilpasse renter opad i.f.t. amerikansk økonomi, jo mere ondt kan det komme til at gøre på finansmarkederne, når beslutningen endelig bliver taget. For andet halvår er den største »known unknown,« om Fed finder tilbage til sin gamle rolle med renteforhøjelser til følge allerede i år, eller om Yellen fortsat trækker Fed i den helt uforståelige retning, hvor tidspunktet for normalisering af den ekstremt lempelige amerikanske pengepolitik bare ikke når at indfinde sig, før endnu en finansiel boble trækker verden i økonomisk krise.

Hvis Fed vælger det første, er der lagt i kakkelovnen til lidt chok-terapi i både globale aktier og obligationer i andet halvår af 2016.

Morten Kongshaug, investeringsstrateg i Industriens Pension.