En alvorlig, men overset trussel mod dansk erhvervsliv

Dette er et debatindlæg: Finans bringer løbende indlæg fra specialister og meningsdannere. De er alle udtryk for den pågældende skribents egen holdning.

Noget af det farligste er den fare, man ikke ser eller forstår, før det er for sent.

I nutidens larmende mediehav er det blevet almindeligt at skrue op for retorikken, så alt synes at angå jordens undergang, eller i hvert fald enden på vores civilisation, som vi kender den.

Det gør det svært at advare mod noget, der virkelig er farligt og tilmed vanskeligt at værne sig imod. Og så er det endda noget, der er svært at forklare. Men hvis læseren er tålmodig, skal jeg gøre forsøget.

Skal det gøres kort, angår det den nye politik hos ISS, der er en amerikansk multinational koncern, som har næsten monopol på at rådgive institutionelle investorer som pensionskasser mv. om, hvordan de skal stemme på generalforsamlingen i de mange selskaber, som de har investeret deres medlemmers penge i.

Den nye politik indebærer, at ISS vil stemme imod bestyrelser i selskaber, der har aktier med forskellig stemmevægt, og da de institutionelle investorer udgør langt de største investorer også i danske selskaber og bruger ISS, vil denne politik få store konsekvenser også for danske selskaber.

Det var problemet kort, men for at forstå dets alvor, må der en længere forklaring til. For det første er det vigtigt at forstå, at der ikke er noget uretfærdigt i, at aktier kan have forskellig stemmeret.

Det er noget vrøvl at tale om »aktionærdemokrati« eller »lighedsprincip«, for stemmeretten er jo ikke knyttet til den enkelte aktionær, men til aktierne, og der gælder ingen lighed på generalforsamlingen.

Hvis Per ejer to aktier og Poul kun én, så har Per dobbelt så mange stemmer som Poul, selvom aktierne måtte have samme stemmeret. Der er heller ikke tale om, at en akties stemme altid koster det samme; det afhænger af, hvornår man købte den.

En anden misforståelse er, at der er større risiko for magtmisbrug i selskaber med flerstemmeaktier. Magtmisbrug afhænger naturligvis ikke af, hvor mange stemmer den enkelte aktier har, men af, hvor mange stemmer man har, nemlig nok til at give en magt, der kan misbruges. Det er heller ikke lettere at samle magt med flerstemmeaktier, for ved spredt ejerskab skal der færre aktier til at få magten.

Endelig var der en overgang en tro på, at hvis en kontrollerende aktionær havde sin magt fra flerstemmeaktier, der således ikke direkte afspejlede en tilsvarende investering, ville selskabet blive drevet dårligt.

Det lød ikke troligt, dels fordi kontrol normalt kræver en betydelig investering selv ved flerstemmeaktier, dels fordi udbyttet på flerstemmeaktier er det samme som på aktierne med færre stemmer, fordi udbyttet udmåles efter aktiens andel af kapitalen og ikke af stemmerne.

Men det blev nu undersøgt alligevel af Kommissionen tilbage i 2007, og resultatet var ikke overraskende et klart nej: Der er ingen sammenhæng mellem et selskabs resultater og dets aktiestruktur.

Så skulle man tro, at modstanden mod stemmeretsforskelle var forbi, og det er den faktisk også i EU, som endda ønsker at udbrede stemmeretsforskelle til medlemsstater, der endnu ikke har dem, hvilket man dog burde lade være med, da det ikke angår EU.

Men nu kommer ISS og erklærer - uden skyggen af argumentation eller empiri - at de vil stemme mod ledelsen i selskaber, der har stemmeretsforskelle. Det er en magtbrynde, som udgør en alvorlig trussel mod dansk erhvervsliv, hvor mange og især de største børsselskaber har stemmeretsforskelle.

Det har endda den ekstra betydning hos os, at netop flerstemmeaktier ofte besiddes af fonde, som dermed sikrer, at store danske arbejdspladser forbliver i Danmark. Skiftende danske regeringer har været noget sløve i forsvaret for fondsejerskab, typisk fordi udsigten til kortsigtet skatteprovenu distraherer.

Problemet er, at vi i stigende grad tvinger institutionelle investorer til at være »aktive ejere«, der skal udøve »stewardship«, i stedet for blot passivt at følge et indeks, og dermed tvinger vi dem til at bruge rådgivere som ISS.

Gældende lovgivning kræver, at rådgivere som ISS begrunder deres rådgivning, men i tilfældet med stemmeretsforskelle synes den eneste forklaring at være, at mange har svaret sådan på deres seneste spørgeskema.

Det er helt utilstrækkeligt, og selvom det er en trøst, at ISS selv tager et forbehold for, at der kan være nationale forskelle, er det ret tydeligt, at de ikke har tænkt sig at sondre. Det må som minimum kræves, at ISS begrunder deres modvilje mod stemmeretsforskelle med empiriske undersøgelser, hvilket de får svært ved.

Vi står således med et akut problem, der sætter ind allerede fra næste generalforsamlingssæson. Ryger flerstemmeaktierne, ryger danske arbejdspladser.

Spørgsmålet er, om vores politikere opdager faren, før det er for sent.