Alt tyder på en blød økonomisk landing – på nær lige historikken

Dette er et debatindlæg: Finans bringer løbende indlæg fra specialister og meningsdannere. De er alle udtryk for den pågældende skribents egen holdning.

Den rammende overskrift er ikke min egen, men er lånt af Deutsche Bank Research, hvor “Everything points to a soft landing except … history” dækker over en række historiske grafanalyser foretaget af Jim Reid og hans team. Analysen blev bragt tidligere på måneden.

Overskriften indkredser ret præcist det dilemma, som ikke kun aktieinvestorer, men også obligationsejere, centralbankchefer, virksomheder, boligejere mfl. netop nu står over for – nemlig om man skal tro de aktuelle nøgletal og muligheden for den bløde økonomiske landing, eller om man skal tro på historikken, der tegner et væsentligt mere dystert billede.

Fokus retter sig især mod den amerikanske økonomi, hvor den bløde økonomiske landing repræsenterer en situation, hvor den amerikanske centralbank (Fed) formår at nedbringe inflationen uden at udløse en markant vækstopbremsning og i sidste ende en recession.

Når Fed nævnes i relation til den bløde økonomiske landing, skyldes det, at centralbanken har et todelt mandat. Den skal således søge at opnå både prisstabilitet (lav stabil inflation) og fuld beskæftigelse. Det sker ved løbende at tilpasse pengepolitikken, primært gennem justeringer i centralbankrenten.

Situationen kan illustreres ved, at den amerikanske centralbankchef, Jerome Powell, bestemmer en bils hastighed ved enten at træde på speederen (sænke renten) eller på bremsen (hæve renten). Bilens fart styrer han primært ved at kigge i bagspejlet, hvorfor det naturligt er sværere at følge vejens forløb.

Historien siger ”recession”
Historisk har perioder med en kraftig opstramning af pengepolitikken, som vi har set over de seneste to år i USA, oftest resulteret i en recession – altså en længere periode med tilbagegang i økonomien, og flere historiske indikatorer peger fortsat også i den retning.

Rentekurven har i lang tid været inverteret (korte renter højere end lange renter), men er begyndt at ændre sig mod en gradvis mere normal struktur. Flere amerikanere misligholder deres kreditkortgæld, og blandt de amerikanske banker ses en kraftig kreditopstramning.

Også i forhold til investorernes aktuelle forventninger til de næste 12 måneders ændring i centralbankrenten lyser indikatoren rød. Omfanget af de aktuelle forventninger til lavere centralbankrenter er således ikke sket uden en efterfølgende recession – målt på data siden 1980’erne.

Alligevel er aktieanalytikere og -investorer i øjeblikket fast overbevist om det modsatte – at vi vil se en blød økonomisk landing.

Virksomhedernes indtjening, som er afgørende for aktieafkastet på lang sigt, forventes at stige omkring 12 pct. i USA i 2024.

Amerikanske aktier er aktuelt ikke billigt prisfastsat og giver en lav risikopræmie i forhold til obligationer. Dette, samtidig med at den amerikanske økonomi ventes at vokse med 1,3 pct. i 2024. Et niveau, som ikke forventes at bidrage yderligere til inflationen.

Blandt obligationsanalytikere og -investorer forventes som sagt kraftige rentefald i 2024 med udgangspunkt i en forventning om, at inflationen er under kontrol og nærmer sig centralbankernes langsigtede målsætning.

Hold øje med disse to risikotegn
Ser man på en række af de aktuelle økonomiske nøgletal for vækst, inflation og beskæftigelse samt investeringsaktiviteten i udvalgte sektorer, er sandsynligheden for den bløde økonomiske landing steget gennem 2. halvår af 2023 og starten af 2024.

Derfor skal man som aktieinvestor være forsigtig optimist her ved starten af 2024, men have fokus på særligt to forhold, der for alvor kan ændre stemningen på det amerikanske aktiemarked.

For det første er arbejdsmarkedet typisk den sidste faktor, der bliver berørt af den pengepolitiske opstramning – og en stigende arbejdsløshed vil være kanariefuglen, der kan signalere en kraftigere økonomisk opbremsning end ventet.

For det andet vil en reacceleration af inflationen udfordre investorernes overbevisning om markant lavere renter i løbet af 2024. En stigende inflation kan udløses af boligmarkedet, i serviceerhvervene og/eller af transportomkostninger i en økonomi, der fortsat vokser.

En sådan situation vil kunne udfordre overbevisningen om den bløde økonomiske landing, hvor forventningen om fortsat robust vækst og lavere renter lige nu dominerer de finansielle markeder.