Dette er en kommentar: FINANS bringer løbende kommentarer fra specialister og meningsdannere. Alle kommentarer er udtryk for den pågældende skribents egen holdning.
Debat

Rangvid & Ove Christensen: Sandsynligt at gebyrer fordobles for alle boligejere ved Nykredit-salg

Der er alt mulig grund til at tro, at investorerne vil forvente et afkast på 7-9 pct. om året, hvis Nykredit sælges. Realkreditkæmpen vil sætte gebyrerne op, og prisstigninger vil formentlig brede sig til resten af boligmarkedet, skriver to professorer fra CBS.

Artiklens øverste billede
De to professorer fra CBS, Jesper Rangvid (tv.) og Finn Østrup, skændes om konsekvenserne ved et Nykredit-salg.

I en kommentar den 26. april til vores opinionsindlæg på Finans fremstiller professor Finn Østrup vores konklusioner omkring udviklingen i bidrags­satserne i dansk realkredit ved et salg af Nykredit (fondsmodellen) som »vildfarne konklu­sioner«.

I vores indlæg behandler vi, hvad de sandsynlige konsekven­ser for låntagerne kan tænkes at blive, hvis Nykredit går samme vej som BRFKredit og RD, nemlig bliver solgt til en anden finansiel institution. Dette er særlig relevant, da Nykredit er den sidste større realkreditkoncern ejet af en forening af låntagere.

Vores konklusion er følgende: Da en ny ejer af Nykredit naturligvis vil forvente et fair afkast af deres investering, vil omkostningerne ved at yde realkreditlån blive højere end i den nuværende situa­tion, hvor Foreningen Nykredit kun kræver et afkast, der kan sikre, at Nykredit forsat kan servicere nuværende og frem­tidige generationer af låntagere med realkreditlån. Når udbyderen af realkreditlån (som tilmed er markedsleder) får højere omkostninger ved at producere varen, vil prisen stige for kunderne.

Hvor meget priserne vil stige, kan ingen sige med sikkerhed. Det finder man først ud af, hvis man rent faktisk gennemfører salget af Nykredit, men så er der ikke nogen let vej tilbage. Vi må derfor analysere problem­stillingen ud fra tilgængelige data.

En central problemstilling bliver, hvad investorerne vil kræve i afkast, hvis de skal overtage Nykredit? Jo højere afkast investorerne vil kræve, jo mere vil priserne stige. Investorers afkastkrav bestemmes generelt af den risikofrie rente og et risikotillæg, der afspejler usikkerheden omkring virksomhedens fremtidige indtjening. Østrup mener, at vi benytter et for højt afkastkrav i vores analyse (vi anvender et afkastkrav på 7-9 pct.), og at vi derfor overvurderer, hvor meget priserne for kunderne vil stige.

Østrups argumentation er, at den risikofri rente er tæt nul, og at risikotillægget også er meget lille, da der er en meget lille sandsynlighed for, at Nykredit får tab på realkreditforretningen. Østrup vurderer, at et afkastkrav på 3 pct. er i den høje ende. Denne argumentation er efter vores bedste overbevisning endog meget mangelfuld.

For det første medfører balanceprincippet, hvor der match mellem betalinger fra låntager til investor, at hele Nykredits egenkapital er investeret i andre aktiver end realkreditlån. I parentes bemærket er det disse andre aktiver, der historisk har sikret et positivt kapitalafkast i Nykredit. Risikotillægget skal derfor afspejle risikoen i hele forretningen.

For det andet er det selv for børsnoterede selskaber vanskelligt at bestemme investorernes afkastkrav præcist. Det bliver ikke nemmere af, at Nykredit ikke er børsnoteret i dag. Med udgangspunkt i observerbare data kan vi dog give nedre og øvre grænser.

Da en ny ejer af Nykredit naturligvis vil forvente et fair afkast af deres investering, vil omkostningerne ved at yde realkreditlån blive højere end i den nuværende situation, hvor Foreningen Nykredit kun kræver et afkast, der kan sikre, at Nykredit forsat kan servicere nuværende og fremtidige generationer af låntagere med realkreditlån

Professor Peter Ove Christensen & professor Jesper Rangvid, begge fra Institut for Finansiering på Copenhagen Business School.

Nykredit udsteder allerede i dag forskellige typer af obligationer for at opfylde dele af de kapitalkrav, myn­dig­hederne stiller til Nykredit. Vi ved fra den finansielle teori og praksis, at investorer kræver et højere afkast fra aktier end fra obligationer, da aktier er mere risikable – hvis en virksomhed kommer i finansielle vanskeligheder, skal obligationsejerne have deres penge, inden aktionærerne kan få noget. Ved at betragte de afkast som investo­rerne kræver for at købe disse specielle obligationer, kan vi med andre ord fastlægge, hvad investorerne som minimum vil kræve i forventet afkast på Nykredit aktier. Da investorerne i dag kræver omkring 6 pct. i afkast på disse obligationer, ved vi således, at købere af Nykredits aktier som minimum vil kræve et forventet afkast på omkring 6 pct. Det er det, vi kan observere i den virkelige verden.

Nu er dette som nævnt det minimale afkast, investorerne vil kræve. Hvor langt skal vi op? I vores analyse har vi estimeret, at afkastkravet til almindelige bankaktier i øjeblikket er omkring 10 pct. Vi vurderer dog også, at Nykredit har en mindre risikabel forretningsmodel end traditionelle banker. Det interval, som vi med baggrund i observerbare data kan operere indenfor, er derfor 6-10 pct. Vi lægger os på 7-9 pct.

Man kan synes, at det er urimeligt, at investorerne kræver mindst 6 pct. i afkast, når den risikofri rente er nul. Man kan også mene, at investorerne er (for) grådige og bør sænke deres afkastkrav. Men det er en helt anden diskussion.

Professor Peter Ove Christensen & professor Jesper Rangvid, begge fra Institut for Finansiering på Copenhagen Business School.

Man kan synes, at det er urimeligt, at investorerne kræver mindst 6 pct. i afkast, når den risikofri rente er nul. Man kan også mene, at investorerne er (for) grådige og bør sænke deres afkastkrav. Men det er en helt anden diskussion. Hvis man vil diskutere konsekvenserne for Nykredit, må man forholde sig til de faktiske forhold. Og de tilsiger, at det er i modstrid med empirien at argumentere for et væsentligt lavere afkastkrav end 6 pct.

På basis af disse overvejelser, og en grundig gennemregning af Nykredits situation, vurderer vi, at gebyrerne kan blive fordoblet for alle realkreditkunder i Danmark, hvis Nykredit bliver overtaget af en finansiel institution. Igen kan man synes, at det virker voldsomt. Og igen kan man belyse det ved observerbare data. Holdes priser på boliglån i Danmark op imod priser på sammenlignelige boliglån i f.eks. Sverige/Holland, virker det hverken helt skævt eller urealistisk.

Af professor Peter Ove Christensen & professor Jesper Rangvid, begge fra Institut for Finansiering på Copenhagen Business School.

Finans Briefing giver dig hver dag alle de mest interessante nyheder, eksklusivt udvalgt af vore redaktører og leveret til din indbakke. Tilmeld dig her og styrk overblikket.

Top job

Forsiden lige nu

Anbefalet til dig

Giv adgang til en ven

Hver måned kan du give adgang til 5 låste artikler.
Du har givet 0 ud af 0 låste artikler.

Giv artiklen via:

Modtageren kan frit læse artiklen uden at logge ind.

Du kan ikke give flere artikler

Næste kalendermåned kan du give adgang til 5 nye artikler.

Teknisk fejl

Artiklen kunne ikke gives videre grundet en teknisk fejl.

Ingen internetforbindelse

Artiklen kunne ikke gives videre grundet manglende internetforbindelse.

Denne funktion kræver Digital+

Med et Digital+ abonnement kan du give adgang til 5 låste artikler om måneden.

ALLEREDE ABONNENT?  LOG IND

Denne funktion kræver abonnement

Med et abonnement kan du lave din egen læseliste og læse artiklerne, når det passer dig.

Teknisk fejl

Artiklen kunne ikke tilføjes til læselisten, grundet en teknisk fejl.

Forsøg igen senere.

Del artiklen
Relevant for andre?
Del artiklen på sociale medier.

Du kan ikke logge ind

Vi har i øjeblikket problemer med vores loginsystem, men vi har sørget for, at du har adgang til alt vores indhold, imens vi arbejder på sagen. Forsøg at logge ind igen senere. Vi beklager ulejligheden.

Du kan ikke logge ud

Vi har i øjeblikket problemer med vores loginsystem, og derfor kan vi ikke logge dig ud. Forsøg igen senere. Vi beklager ulejligheden.