Debat

Modvind fra amerikanske renter kan ramme danske aktier

Renteudviklingen siden finanskrisen og især de seneste år har været understøttende for aktier ved reelt at fjerne alternativerne til aktieinvestering. Analyse af den aktuelle rentefølsomhed afslører sårbare områder i aktiemarkedet over for højere realrenter, og det er et forhold, man som investor i danske aktier ikke bør ignorere.

Vi nærmer os afslutningen på året, og det er en tid, der ofte er præget af de mange bud på, hvad der kommer til at ske på de finansielle markeder det kommende år.

I år er ingen undtagelse, men i stedet for at følge trop, vil jeg i stedet fokusere på et enkelt af de forhold, jeg mener vil være afgørende for udviklingen på aktiemarkederne og de underliggende sektor- og faktorforskydninger i 2022: Realrenten.

Realrenten er kort fortalt forskellen mellem en markedsrente (en nominel rente) og inflationen (ofte inflationsforventningerne). Et eksempel kunne være den 10-årige amerikanske statsrente fratrukket de 10-årige inflationsforventninger.

Aktuelt ligger denne amerikanske realrente i cirka -1 procent. Realrenten kan stige på forskellige måder, men som aktieinvestor er det ofte bedst, når den nominelle rente stiger kraftigere end inflationsforventningerne. Dette var tilfældet gennem første halvår af 2021, da den økonomiske aktivitet var stigende i kølvandet på vaccineudrulningerne samt genåbningen af global økonomi.

Et sådant miljø er generelt ganske positivt for aktier, da vækst og højere økonomisk aktivitet er understøttende for virksomhedernes indtjening, som derigennem kan kompensere for den modvind, højere renter har.

Højere realrenter rammer forskelligt

Fordi realrenten er en kombination af forventningerne til den fremtidige vækst (den nominelle rente) og forventningerne til inflation, er realrenten også et udtryk for det langsigtede reale forrentningsniveau. Det er med andre ord et udtryk for den reale risikofrie alternative forrentning til eksempelvis aktier på længere sigt.

Med en negativ amerikansk realrente på -1 pct. eksisterer der af den grund reelt set fortsat ikke rigtig noget alternativt til aktier, medmindre man virkelig – modsat markedet – har et sort syn på fremtiden. Denne mangel på alternativer til aktier har over de seneste år sendt mange investorer i retningen af aktiemarkedet, hvor den amerikanske investeringsbank Bank of America vurderer, at inflow i globale aktier i 2021 vil matche de seneste to årtiers akkumulerede inflow i aktier. Ud over at kunne se effekten i de flowbaserede data kan det også ret tydeligt ses i værdiansættelsen af aktier.

Siden 2018, da den amerikanske realrente sidst toppede, er værdiansættelsen i aktiemarkedet steget markant. Kurserne på rigtig mange børsnoterede virksomheder er simpelthen steget langt kraftigere end indtjeningen, og specielt inden for de mere vækstorienterede selskaber er værdiansættelsen nu blevet meget anstrengt. Netop fordi investorer kan se en potentiel høj fremtidig vækst samtidig med, at et risikofrit alternativ som den amerikanske realrente giver en negativ forrentning.

Derved har man som investor ingen eller meget begrænset omkostning ved at vente på denne fremtidige potentielle vækst og er derfor i højere grad villig til at påtage sig denne højere risiko. En del af de seneste års polarisering af mange aktieindeks skal findes i netop jagten på vækst i en verden uden reelle alternativer.

Danske aktier kan blive hårdt ramt

Nærmere analyse af forskellige sektorer, faktorer og aktieindeks’ følsomhed (varighed) over for ændringer i realrenten er på mange måder iøjnefaldende. Stigninger i realrenten vil uden tvivl ramme de højt værdiansatte vækstorienterede områder af aktiemarkedet hårdere end de mere valueorienterede områder.

Inkluderes det danske C20-indeks i analysen, viser det sig, at det danske aktiemarked har en relativ høj negativ følsomhed over for ændringer i den amerikanske realrente.

Otto Friedrichsen

Nasdaq står sammen med det amerikanske Russell 1000 Growth-indeks til at blive hårdest ramt ved stigninger i den amerikanske realrente, mens europæiske aktier og det amerikanske valueindeks omvendt har en positiv følsomhed. Disse indeks står med andre ord til at få en forventet positiv afkasteffekt ved højere amerikanske realrenter.

Inkluderes det danske C20-indeks i analysen, viser det sig, at det danske aktiemarked har en relativ høj negativ følsomhed over for ændringer i den amerikanske realrente. Faktisk ligger følsomheden på niveau med det amerikanske S&P 500-indeks, som i høj grad domineres af teknologi- og vækstselskaberne. Stigninger i den amerikanske realrente vil med andre ord gå relativt hårdt ud over de danske aktier på trods af den kvalitet, virksomhederne besidder.

Kilden til denne følsomhed går gennem de danske aktiers værdiansættelse, hvor alt fra sundhed, transport og ”grønne selskaber” er steget markant i værdiansættelse. En fortsat genåbning af det globale samfund kombineret med en gradvis normalisering i finans- og pengepolitik må forventes at have en effekt på realrenterne over tid og dermed i højere grad end tidligere kunne tilbyde et tiltagende alternativ til aktier. Det forhold skal i 2022 ikke undervurderes af aktieinvestorer med koncentreret eksponering mod udvalgte rentefølsomme områder af aktiemarkedet.

Læs også
Top job