Hvad er den normale rente?

Dette er et debatindlæg: Finans bringer løbende indlæg fra specialister og meningsdannere. De er alle udtryk for den pågældende skribents egen holdning.

I onsdags hævede den amerikanske centralbank renten for første gang i næsten ti år. Efter præcis syv år med en rente på nul kan vi nu omsider begynde at se frem mod et mere normalt renteniveau.

Men hvad er et normalt renteniveau i dag? Det er nok noget lavere end i gamle dage.

En række kendte økonomer har i de seneste år påpeget, at de lave renter ikke nødvendigvis er et midlertidigt eller cyklisk fænomen, som forsvinder, når opsvinget har varet længe nok. De ser det som udtryk for en form for 'sekulær stagnation', der påvirker økonomien på et dybere plan.

Der er da også flere forhold, der peger på, at renten ikke er kunstigt lav. Den globale vækst er relativt svag og accelerer ikke. Inflationen er faldet markant, og råvarepriserne er de laveste i mange år. Hvis renten var alt for lav, burde vi kunne se det på den måde økonomien reagerer, og indtil videre skriger den ikke på højere renter. Og faldende renter er da heller ikke kun noget, vi har set efter finanskrisen.

Renten består af to dele; dels den del man får som kompensation for stigende priser og så realrenten, som er den egentlige omkostning ved at låne penge og har den største betydning for væksten. Inflationen har været faldende gennem flere årtier, men realrenten har også været faldende gennem de seneste 25 år og over det meste af verden.

Normalt ville et så stort fald i prisen på penge føre til lavere opsparing og højere investeringer, men begge dele har været stabile, og væksten er ikke steget. Det tyder på, at renten er faldet, fordi det var en økonomisk nødvendighed. Men hvad er forklaringen på, at vi pludselig har brug for lavere renter?

Et nyt studie fra Bank of England konkluderer, at rentefaldet skyldes dybtliggende forandringer, der næppe forsvinder foreløbig. Lavere trend vækst er en del af forklaringen, både fordi væksten i arbejdsstyrken er på vej ned, og fordi produktivitetsvæksten er løjet af. Det er dog et skift i balancen mellem opsparing og investeringer, der forklarer den største del af et fald på 4,5 pct. i den globale realrente i de sidste 25 år.

Opsparingen har ifølge studiet fået et løft af demografiske forhold, fordi de store årgange nærmer sig pensionsalderen. Stigende ulighed har samme effekt, fordi rige mennesker sparer mere op end os andre. Og det har også haft en mindre effekt, at emerging markets har øget deres opsparingsoverskud efter krisen i 90erne og brugt pengene på obligationer fra Vesten.

Investeringerne er også blevet påvirket. Teknologiske fremskridt har ført til faldende priser på kapitaludstyr - prisen falder så hurtigt, at man både kan øge produktionen og investere mindre beløb. Der har også været et politisk ryk mod lavere offentlige investeringer. Samtidig er de afkastkrav, virksomheder og aktionærer stiller til nye investeringer, ikke faldet i samme takt som renten.

Der er også kortsigtede forhold på spil: Det var en dyb krise i 2008, og der er stadig eftervirkninger på renterne, men konklusionen fra analysen er, at de meget lave realrenter er kommet for at blive. Forfatterne vurderer, at omkring 90 procent af det samlede fald på 4,5 procent skyldes langsigtede forhold, og de forventer derfor, at realrenten også fremover forbliver på 0-1 procent.

Hvis de har ret, så kommer vi heller ikke i Danmark tilbage til det renteniveau på 4-5 procent, som var normalt før finanskrisen. Under opsving skal renten nok ikke særlig højt op, før stigende opsparing og faldende investeringer lægger låg på væksten, og renten vil formentlig ramme nul igen, hver gang der er krise. Måske skal regeringerne til at forberede sig på en mere aktiv rolle for finanspolitikken?