Investor

Lavere aktiekurser giver bedre afkast fremover

Der er lagt i ovnen til en glidende og ret skuffende udvikling i aktiemarkedet, som kan gøre specielt europæiske aktier billigere over foråret.

David Bakkegaard Karsbøl, chefstrateg i Sparinvest.

Ganske få faktorer har afgørende betydning for det langsigtede afkast, man kan forvente i aktiemarkedet. Den væsentligste faktor er aktiemarkedets prisfastsættelse. Køber man billigt, vil flere investorer følge efter og dermed presse prisen op og skabe afkast for de første investorer. Køber man dyrt, er det omvendt.

Et godt eksempel er amerikanske aktier i 1980. Det amerikanske aktiemarked gav far 1970 til 1980 et årligt afkast på kun 4,6 pct. Inflationen på 7,4 pct. i samme periode havde dermed efterladt investorerne med et realafkast på -2,8 pct. om året.

Investorerne havde derfor i 1980 i vidt omfang opgivet aktier, som derfor var blevet så billige, at S&P500 handledes til en P/E (pris/indtjening) på under 7. I de efterfølgende 10 år, frem til 1990 blev de tilbageværende investorer belønnet for deres vedholdenhed med et årligt afkast på 17,1 pct., som efter inflation gav dem et realafkast på hele 12 pct. om året.

Omvendt kunne man i 2000 på højden af IT-boblen se en P/E i amerikanske aktier på omkring 30, hvilket i de efterfølgende ti år resulterede i et årligt afkast i snit på -1,3 pct., hvilket efter inflation gav investorerne et afkast på -3,9 pct. om året.

En anden faktor, som betyder meget for det fremadrettede afkast, er hvor stor en andel af investerede midler, investorer i det hele taget har allokeret til aktiemarkedet. Intuitionen her er den samme. Hvis mange i forvejen har investeret meget i aktier, er aktiemarkedet i langt de fleste tilfælde af samme grund blevet dyrere, hvorfor det bliver mindre sandsynligt, at endnu flere vil investere og dermed presse priserne højere op og derved skabe afkast.

Kort sagt har investorer tre muligheder for at placere deres opsparede midler: aktier, obligationer eller kontanter. Råvarer og derivater ser vi bort fra, idet de er mindre væsentlige i denne sammenhæng. Jo større andel af de opsparede midler, der er investeret i aktier, jo lavere afkast kan investorerne på langt sigt se frem til (og omvendt).

Uheldigvis var andelen, som amerikanske investorer har placeret i aktier historisk høj ved udgangen af tredje kvartal i 2018 (kun overgået af andelen i 2000 på højden af IT-boblen). På det tidspunkt kunne investorer i amerikanske aktier forvente et langsigtet afkast på lige under tre pct. før inflation. I fjerde kvartal i år er amerikanske aktier faldet med cirka 14 pct., hvilket har forbedret det 10-årige afkastpotentiale, således at investorer nu kan forvente omtrent 4,5 pct. før inflation.

I Europa kan langsigtede investorer se frem til at modtaget cirka 5,5 pct. i aktieafkast om året over de kommende ti år, og i EM-aktier måske så meget som 7,5 pct., hvilket dog er forbundet med betydeligt større volatilitet.

På kort sigt ser det dog ud til, at specielt europæiske aktier kan være udfordret. Det skyldes, at europæiske forbrugere, virksomhedsledere og investorer generelt er for optimistiske mht. udsigterne for indkomstudvikling, salgsfremgang og indtjeningsforventninger osv. Disse data kan man kalde for ”bløde” data, fordi de ikke måler noget håndgribeligt.

Selvom forventningerne over en bred kam er blevet lidt mere moderate over det sidste års tid, er de fortsat for rosenrøde i forhold noget mere negative hårde data for byggetilladelser, ordretilgang i industrien, energipriser etc. for euroområdet.

Det hjælper heller ikke på sagen, at de ledende indikatorer for specielt euroområdet peger nedad. De ledende indikatorer er økonom-jargon for en række data, som har tendens til at vende før konjunkturcyklus gør det. For euroområdet er de ledende indikatorer faldet siden slutningen af 2017, hvorfor vi som udgangspunkt også kan forvente, at de hårde data vil gøre det nogle måneder endnu.

Med mindre de bløde data (forventningerne) bliver markant ringere meget hurtigt, er der lagt i ovnen til en glidende og skuffende udvikling, som kan gøre specielt europæiske aktier billigere over foråret. Langsigtede investorer vil dog holde sig for øje, at det langsigtede, forventede afkast dermed bliver højere.

Læs også
Top job