Serier

Stærkt rebound i aktiemarkedet, men er det holdbart?

Siden det voldsomme kollaps i markedet i marts har aktierne vundet over halvdelen af det tabte tilbage. Der er gode grunde til stemningsskiftet i markedet, men spørgsmålet er, om farten har været lige lovlig høj på det sidste. Store risici består og efterlader markedet sårbart på kort sigt.

Corona rammer verden

I løbet af ca. en måned fra 19. februar til 23. marts tabte brede amerikanske og europæiske aktieindeks omtrent 35-40 pct. af værdien.

I den periode gik det op for markedet, at ikke blot ville hele verden blive ramt af corona, men forsøget på at skærme sundhedsvæsenet samt svage borgere ville kræve en omfattende nedlukning med enorme konsekvenser.

Den efterfølgende måned er stemningen lettet, og markedet har vundet ca. halvdelen af det tabte tilbage. Men hvordan efterlader det udsigterne, nu hvor vi måske ovenikøbet kan se frem til en (gradvis) genåbning af en række økonomier?

Vi ser et trægt og ujævnt genåbningsforløb, som medfører betydelig risiko for økonomiske udfald, der er værre end vores hovedscenarie. Den usikkerhed kan bestå i nogen tid og skaber risiko for nye fald i markedet.

Den forhøjede optimisme i markedet er dog ikke kommet ud af det blå, men er blandt andet båret af en række afgørende initiativer fra regeringer og centralbanker. Vi har i de fleste vestlige lande fået enorme hjælpepakker, der yder støtte til et erhvervsliv sat på standby, bidrager til at opretholde beskæftigelsen og forsøger at holde hånden under forbrugerne med f.eks. skattelettelser og udvidet understøttelse.

Verdens største centralbanker har hjulpet de faldende markeder med tusindvis af milliarder af dollars og euro gennem opkøb af obligationer og forskellige ordninger til understøttelse af kreditgivning til det brede samfund.

Alt imens har det vist sig, at nedlukningerne i Vesten har virket som håbet, og bidraget til, at både smittespredning og dødsfald er begyndt at bøje af de fleste steder.

Markederne har altså fået den politiske hjælp, der skal til lige nu, og er samtidig blevet bekræftet i, at det er muligt at få styr på smitten - også i vores del af verden.

Så langt så godt.

Næste afsnit i historien kan blive mere kompleks. Det er dyrt at lukke ned. Den europæiske centralbankchef Christine Lagarde har skønnet, at på halvanden til to ugers nedlukning taber eurozonen økonomisk lige så meget, som den normalt vokser på et år.

Vi venter i Nykredit, at 2020’s forsømte forår munder ud i et fald i globalt BNP, der er dobbelt så stort som det, vi oplevede under finanskrisen. Her skrumpede verdensøkonomien ca. 2 pct. Vi ser en tilbagegang på 4 pct. i år i vores hovedscenarie.

Men humlen er, at vi i højere grad end normalt må tale i scenarier lige nu, fordi usikkerheden er så betydelig, som den er. Vi ved endnu ikke med særlig stor sikkerhed, hvor meget det er muligt at genåbne økonomien, uden at smittespredningen tager til, så der igen skal lukkes ned. Se bare på Singapore.

Vi har en fornemmelse af, at selv om nogle måneder vil forholdene stadig ikke være normaliserede, men billedet af, hvor længe vi skal leve med social distancering og (mere moderat) nedlukning, er langtfra klart.

Den usikkerhed betyder, at vi også opridser scenarier, hvor nedlukningerne bliver længere eller måske gentagne, og hvor de økonomiske omkostninger bliver endnu større og langvarige. Det kan vise sig, at vi kun i moderat grad kan genåbne samfundet uden at risikere nye smittebølger af et omfang, så hospitalsvæsenet overbebyrdes.

I vores hovedscenarie indregner vi fra sommerens start en betydelig opblødning af de samfundsmæssige restriktioner, som lige nu håndhæves. Men selv i det tilfælde ser vi et markant negativt aftryk på virksomhedernes indtjening.

De fleste selskaber har betydelige faste omkostninger, som skal afholdes uanset forretningsomfang, og derfor giver selv beskedne ændringer i BNP-udviklingen typisk anledning til store effekter på indtjeningen.

Vi ser som sagt et fald i BNP på adskillige procent i 2020. Det vurderer vi, kan give sig udslag i, at selskaberne i S&P 500 samlet vil opleve et fald i indtjeningen i 2020 på omkring 40 pct. i forhold til året før. Og selv i 2021 ventes indtjeningen at blive lavere end i 2019.

Vi ser på kort sigt flere nedadrettede risici for hovedscenariet end opadrettede. Særligt hvis genåbningen trækker ud, men også hvis den stress, som nedlukning skaber i det økonomiske eller finansielle system, bliver så stor, at den vælter dele af økonomien omkuld, så den ikke lige kan rejses igen.

Oliemarkedet, hvor prisen på olie pga. efterspørgselskollaps, overproduktion og opfyldt lagerkapacitet faldt til det rene ingenting i denne uge, er et godt eksempel. Her kan konkurser blandt olieproducenter smitte af på det amerikanske lånemarked og dele af banksystemet og dermed få bredere konsekvenser.

Det er den slags negative sideeffekter, som kan vise sig hen ad vejen, men som forhåbentlig ikke ender med at underminere den genopretning, som vi ser begynde i løbet af 2. halvår.

Mens vi stadig vurderer, at den langsigtede værdi i aktier er udmærket, så synes aktiemarkedets aktuelle prisfastsættelse ikke i vores optik at tage højde for den kortsigtede usikkerhed omkring den samfundsmæssige genåbning. Derfor er vi langtfra overbevist om, at maj i finansmarkederne bliver lige så lys som april.

Læs også