Slut med gratis penge og ulønsom vækst
Når prisen på egenkapital og lånekapital stiger, signalerer markedet en stærk præference for virksomheder, der kan generere kontanter nu og vokse lønsomt. Det bliver derfor spændende at følge danske startupsvirksomheders evne til fortsat at rejse kapital og se, hvem der står tilbage som vindere, når tidevandet vender.
Dette er et debatindlæg: Finans bringer løbende indlæg fra specialister og meningsdannere. De er alle udtryk for den pågældende skribents egen holdning.
I løbet af de seneste to år er pengepolitikken lempet for at afværge en økonomisk katastrofe midt i pandemien. Negative realrenter førte til ubesværet fundraising for vækstvirksomheder og rekordhøje niveauer for værdiansættelse.
Omstændighederne taget i betragtning var det rationelt, ifølge et lækket notat fra Sequoia Capital - en af verdens mest anerkendte ventureinvestorer. Men nu stiger renterne, penge er ikke længere gratis, og det har massive konsekvenser for værdiansættelser og fundraising for iværksættere.
De finansielle markeder er et barometer på realøkonomien. De udsving, vi i øjeblikket er vidner til her, afspejler en stigende usikkerhed om forbrugerefterspørgslen i kølvandet på stigende inflation, skiftende arbejdsmarkedsforhold, usikkerhed i forsyningskæden (især fra kinesiske leverandører) og krigen i Ukraine. Alle disse faktorer vil i sidste ende påvirke danske såvel som internationale iværksætteres evne til at rejse kapital og vokse forretningen.
Ekstraordinær finanspolitisk og monetær stimulus
Som reaktion på covid-19 indledte regeringer over hele verden en kombination af ekstraordinær finanspolitisk og monetær stimulus for at lukke det massive efterspørgselshul, som pandemien førte med sig.
Dette var med til at forhindre en alvorlig recession, men kom også med en række konsekvenser. Under pandemien satte denne trykning af pengesedler sig i aktivpriser, især i virksomheder, der lukrerer på nye tendenser som hjemmearbejde og hastigt stigende e-handel.
Da økonomien genåbnede, manifesterede denne likviditetsskabelse sig i flaskehalse og forvridninger i hele realøkonomien, hvilket førte til udfordringer i forsyningskæderne og et enormt prispres, da efterspørgslen var større end udbuddet.
Stigende inflation
Siden begyndelsen af året har vi set stigende inflationstendenser, hvor krigen i Ukraine har forværret kompleksiteten i forsyningskæden og presset på råvarepriserne. Men vigtigere end inflationen i dag er nok de stigende langsigtede forventninger til inflationen som udtrykt af obligationsmarkedet, hvor de femårige inflationsforventninger er på det højeste niveau i årtier.
Med stigende inflation og lav arbejdsløshed øges frygten for økonomisk overophedning. Det har fået den amerikanske centralbank Fed til at stramme pengepolitikken, og den Europæiske Centralbank ventes snart at følge efter. Vi oplever derfor en brat stigning i låneomkostningerne både i USA og Europa.
Kapital var gratis, nu er det dyrt
De bedst præsterende aktiver under lavrente-regimet, herunder teknologivirksomheder, er ofte de dårligst præsterende aktiver i takt med renterne stiger. Således har et af de ledende indeks for teknologiaktier (NASDAQ Composite) i skrivende stund realiseret et tab på 28 pct. år-til-dato. Mange investorer er altså ved at revurdere, hvordan forretningsmodeller klarer sig i en verden, hvor kapital har en omkostning, og hvor meget værdi de skal give virksomheder for overskud, der først materialiserer sig mange år ud i fremtiden.
Når tidevandet vender
61 pct. af alle teknologivirksomheder handler nu under deres niveauer fra før pandemien, og de har mistet mere end to års aktiekursstigninger, ifølge Sequoia Capital. Markedet prissætter nu lavere værdier for mange aktier end i marts 2020, som vel og mærket var et tidspunkt med meget høj usikkerhed.
Markedet indhentede som bekendt hurtigt det tabte ved hjælp af en hidtil uset kombination af penge- og finanspolitik. Nu da begge disse værktøjer er blevet rullet tilbage, og vi bevæger os fra medvind til modvind, indikerer markedet tydeligt, at antagelserne bag værdiansættelser af risikofyldte aktiver over de seneste to år ikke længere holder.
Vækst for enhver pris bliver ikke længere belønnet
Tiden med at blive belønnet for hypervækst for enhver pris nærmer sig hurtigt en ende. Vækstmultipler på tværs af teknologivirksomheder er blevet halveret i løbet af de seneste seks måneder og handler nu under 10-års gennemsnittet, ifølge Sequoia Capital.
I takt med at penge ikke længere er gratis og virksomheder ikke længere belønnes for ulønsom vækst, vil investorerne i stigende grad fokusere på virksomheder, der kan skabe profitabel vækst på kort sigt, ifølge Sequoia Capital. Som tidligere nævnt er et af de ledende indeks for teknologiaktier faldet med 28 pct. år-til-dato, hvilket dog står i skyggen af Morgan Stanleys indeks for urentable teknologivirksomheder, der er faldet med hele 64 pct. Når prisen på egenkapital og lånekapital stiger, signalerer markedet altså en stærk præference for virksomheder, der kan generere kontanter i dag og vækste lønsomt.
Det bliver derfor interessant at følge, om markedet for venturekapital fryser til, og hvad det kommer til at betyde for danske vækstvirksomheder. Som iværksætter er det min klare vurdering på baggrund af mine daglige dialoger med globale ventureinvestorer, at vækstvirksomheder, der er i stand til at demonstrere, at de kan bygge en sund, lønsom og holdbar forretning på kort og lang sigt, vil stå tidens prøve med en mere begrænset adgang til risikovillig kapital.
