Mens vi venter på nedturen

Dette er et debatindlæg: Finans bringer løbende indlæg fra specialister og meningsdannere. De er alle udtryk for den pågældende skribents egen holdning.

Det første kvartal af 2023 var en rutsjebanetur, der gik fra optimistiske højder til pessimistiske lavpunkter. Verdensmarkedsindekset MSCI AC World og det toneangivende S&P 500 er for kvartalet oppe med henholdsvis 7,4 pct. og 7,5 pct.

Vi startede året i optimismens tegn med små forhåbninger om, at den uundgåelige recession måske slet ikke var så uundgåelig alligevel. Optimismen tog udgangspunkt i blandt andet en genåbning af det kinesiske samfund og en øget aktivitet i Europa.

Det fik markedet til at indregne rentenedsættelser, mens aktiemarkedet steg i eufori. Det virkede allerede dengang præmaturt, og i februar fik et højt forbrugerprisindeks og fortsat stærke arbejdsmarkedsdata bekræftet, at lavere renter ikke lå ligefor.

Med konkursen af Silicon Valley Bank og det efterfølgende lynægteskab mellem UBS og Credit Suisse blev der sendt chokbølger ud over den globale økonomi i marts.

Selvom centralbankerne handlede hurtigt og har stabiliseret banktumulten, kan vi ikke vide os sikre endnu. Vi ved endnu ikke, hvordan det vil påvirke realøkonomien. Normalt vil effekterne vise sig i de officielle data efter et par kvartaler, så indtil da vil vi med stor sandsynlighed befinde os i et økonomisk limbo.

Udsigter forværret

Vi skal dog huske på, at vi ikke står i samme situation som i 2008. Bankerne er i dag bedre reguleret og har mere kapital. Stress i banksektoren kan dog tvinge banker til at reducere risiko og sikre balancen. Der er samtidig en del snak om øget regulering, højere kapital- og likviditetskrav samt stigende finansieringsomkostninger.

Bankerne er en vigtig del af økonomien, og strammere udlånsstandarder gør det svære for virksomheder at skaffe finansiering, hvilket øger presset på indtjeningen. Typisk vil kreditstramninger bremse væksten over tid. Den udvikling forværrer udsigterne.

Vi ser sandsynligvis ind i en tid med strammere finansielle vilkår og må derfor forvente højere volatilitet, end vi har oplevet det seneste årti. Den amerikanske centralbank balancerer på en knivsæg mellem vedvarende høj inflation og finansiel stabilitet. Den ene fod er på bremsen og forsøger at sænke aktiviteten i økonomien med renteforhøjelser. Den anden er på speederen og forsøger at sikre likviditet. Inflationen forsvinder ikke på magisk vis, og renterne vil derfor forventeligt være høje i længere tid om end med en lavere top.

Spredning er redning

Selvom aktiemarkederne i øjeblikket er i højt gear og den finansielle stabilitet ser ud til at holde, er det ikke tiden endnu til at læne sig selvtilfreds tilbage.

En nedtur udfolder sig typisk i tre faser: Først et rentechok, som markedet i høj grad har indregnet i værdiansættelserne. Dernæst rammer et indtjenings- eller vækstchok, som vi altså fortsat venter på, indtræffer på fuld styrke. Til sidst kommer et likviditetschok, hvor markedet endeligt kapitulerer og rammer bunden.

Hvor står vi så i dag?

Ser vi på det vigtige nøgletal P/E-værdi handler S&P 500 til 18 gange indtjeningen, og aktier er derfor ikke billige i historisk perspektiv.

Man kan derfor argumentere for, at der er indregnet en for lille risiko for recession. Hvis man kigger udenfor USA, tilbyder udviklingslande og det japanske aktiemarked mere fornuftige værdiansættelser, og det kan derfor være relevant at kigge den vej.

Advarselslamperne i obligationsmarkederne blinker fortsat rødt med en såkaldt inverteret rentekurve, hvor de korte renter overstiger de lange. Det har igennem historien altid varslet en recession.

Selvom renterne er faldet fra deres topniveau, ser obligationer stadig ud til at være en god mulighed for et fast afkast og en spredning af porteføljen i en mulig afmatningsperiode.

For at kunne navigere sikkert i et fortsat uforudsigeligt marked, er det vigtigt at fokusere på at købe kvalitetsværdipapirer med stærke fundamentaler og samtidig sikre sig spredning. Det er lige så vigtigt at undgå taberne, som det er at finde vinderne.