Analytikere om milliardstort lufthavnssats: »Har de fundet en guldmine derude?«

Der må enten ligge en potentiel guldåre under landingsbanerne i Københavns Lufthavn – eller også er der noget helt skævt i den danske stats vurdering af prisen på lufthavnen.

Sådan lyder vurderingen hos flere analytikere over for Finans efter, at regeringen og flere partier mandag offentliggjorde en aftale om at opkøbe aktier for 32 mia. kr. i Københavns Lufthavn.

»Hvad er det, staten kan se, som vi andre ikke kan? Alle har læst regnskaberne, sat sig ind i dem og skrevet analyser - men denne pris er helt i vejret. Så hvad er det? Har de fundet en guldmine derude?,« spørger partner i M&A-konsulenterne Dema Partners, Frederik Aakard, der ikke tøver med at betegne handlen som en »meget usædvanlig begivenhed i det finansielle univers«.

Lignende takter finder man hos handelsplatformen Nordnet, hvor investeringsøkonom Per Hansen går skridtet videre:

»Hvis jeg kigger på det, som der er sket indtil videre, er jeg ikke så overrasket – jeg er nok nærmere i chok,« siger Per Hansen til Finans og uddyber:

»Man står til at betale ca. 32 mia. kr. til sig selv for et aktiv, der blev handlet markant billigere for bare få uger siden. Det virker jo nærmest som om, at man giver statsstøtte til sig selv.«

Bagtæppet for Nordnet-økonomens kontante vurdering skal findes hos den danske regering, der – med opbakning fra SF, De Radikale og De Konservative – mandag løftede sløret for en betinget købsaftale på yderligere ca. 59,4 pct. af aktierne i Københavns Lufthavn A/S fra Danmarks største pengetank, ATP. Handlen kommer ifølge pensionskassen selv efter et salgsønske fra den canadiske pensionsforvalter OTPP, som tidligere har siddet på halvdelen af de aktier, som ATP dog har udnyttet en forkøbsret på for så at formidle videre til Finansministeriet.

Det seneste indkøb vil i praksis gøre den danske stat til tæt på eneejer af den danske lufthavn, der ved afslutningen på handlen fremadrettet vil sidde på ca. 98,6 pct. af lufthavnen. Allerede nu kan investeringen – nærmere bestemt prisen – dog være svær at forstå, vurderer Frederik Aakard.

»Så stor en præmie (pris pr. aktie, red.) kræver en rigtig god forklaring. Ikke mindst at man kan se værdier eller andet i lufthavnen, som resten af markedet – herunder ATP – virkelig ikke har kunnet,« siger Dema-partneren, der ikke forventer, at staten vil kunne få investeringen tilbage de kommende år.

»Medmindre staten vil tage et tab på de aktier, som de nu køber, kræver det, at markedet holder sig på det nuværende niveau eller stiger – det er i sig selv meget spekulativt, for det kræver, at markedet også forventer en substantiel, vedvarende stigning,« opsummerer Frederik Aakard.

Selv henviser han til, at Københavns Lufthavn i kølvandet på, at handlen blev annonceret mandag, sendte aktien ud i et massivt kurshop på over 60 pct.

»Staten løber en klar risiko her, fordi det er en meget stor aktieandel at købe sig til 98 pct. med en forventning om efterfølgende at sælge sig ned på 51,« siger Aakard, der møder opbakning hos Per Hansen.

I Nordnet-økonomens optik er der nemlig ingen tvivl om, at den »helt store vinder« i den indgåede handel skal findes hos ATP. Den danske pengekasse har i årevis fået kritik i offentligheden for bl.a. at koncentrere for mange af sine æg i for få kurve. Her kunne Finans for nyligt beskrive, hvordan danske pensionskunder tilsyneladende havde misset ca. 10 mia. kr. ved at investere i Københavns Lufthavn, hvis man sammenlignede med den generelle udvikling i aktiemarkedet.

»Der kan næppe herske nogen tvivl om, at de har haft en interesse i at sælge de her aktier - men det hænger også sammen med, at det handles nærmest som et unoteret papir, fordi meget få aktier er i cirkulation,« siger Per Hansen med henvisning til, at kun 1,4 pct. af aktierne i Københavns Lufthavn ikke ejes af to aktionærer; Staten og indtil nu pensionskassen ATP.

»Nu har staten sagt god for at overtage ATP’s andel. Den måde, de har gjort det på, betyder, at de gør det til en gigantisk overpris,« vurderer Per Hansen.

Det er endnu uklart, hvor lang en investeringshorisont regeringen reelt forventer i Københavns Lufthavn. Selv har størstedelen af partierne bag købsaftalen lagt op til, at staten skal arbejde for »over tid og delvist at nedbringe sin ejerandel til 50,1 pct. via et eller flere frasalg af aktier til langsigtede, ansvarlige investorer«.

En ambition, som ifølge Frederik Aakard næppe bliver mulig uden, at staten sidder tilbage med tab.

»Det er svært at forestille sig, for det kræver, at der skulle være en anden aktør i markedet, som er i stand til at tage store klumper (af aktier) på en gang, for at prisen ikke bliver nedadgående. Og investorer, som vil gøre det, er aktører som ATP, der netop har solgt,« svarer Frederik Aakard, som afskriver, at andre aktører kan forventes at gå på opkøb i samme størrelsesorden.

»Her er det kun staten, der har så stor risikovillighed,« tilføjer han.

Finans har i forbindelse med denne artikel forsøgt at indhente kommentarer fra fra finansminister Nicolai Wammen (S) om baggrunden for regeringens og aftalepartiernes prissætning af de købte aktier i Københavns Lufthavn, hvornår regeringen forventer at kunne afhænde de indkøbte aktier, samt hvorvidt regeringen har sikret, at handlen ikke kolliderer med f.eks. de europæiske statsstøtteregler.

Ministeren har ikke ønsket at stille op til interview, men i en kommentar til Finans henviser Finansministeriet til, at staten har haft to eksterne finansielle rådgivere tilkoblet i forbindelse med processen.

»Disse to eksterne finansielle rådgivere har ved brug af gængse metoder for bl.a. et infrastrukturaktiv som Københavns Lufthavne A/S, vurderet, at den aftalte pris er markedsmæssig, og dermed ligger inden for det, kommercielle investorer (dvs. i denne forbindelse kommercielle, private investorer) ville være villige til at betale for en sådan aktiepost,« skriver ministeriet.

Tidligere har ministeren åbent erkendt, at beløbet er markant, men samtidig henvist til, at der har været et politisk ønske om at sikre et stabilt og langsigtet ejerskab.

»Uanset hvem der er i regering, så har vi et ansvar for Danmark. Og dette er en af de beslutninger, der handler om at tage ansvar for Danmark,« sagde Nicolai Wammen mandag ifølge Danmarks Radio.

En embedskilde i Europa-Kommissionen, der varetager EU’s konkurrence og statsstøtteregler, bekræfter tirsdag til Finans, at de europæiske myndigheder ikke er blevet formelt underrettet om mandagens handel.

»Hvis en transaktion (handel, red.) udgør en fusion og har en EU-dimension, er det altid op til virksomhederne at anmelde det til Kommissionen,« konstaterer kilden i en skriftlig kommentar.